聪明的投资者 · 第19篇

每股盈利不是一个不用解释的数字

同一家公司同一年列出四种每股盈利，应该先问什么？

思考与判断

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可带走的原则

核对分母、特殊项目、确认时点和多年可比口径，再评价增长；披露调整可能有用途，但不能把真实成本从每个年份都移走。

先抓住这三句。

先看盈利口径再看倍数
非经常项目也可能经常发生
估计回报不等于已经收到现金

可带走的原则

核对分母、特殊项目、确认时点和多年可比口径，再评价增长；披露调整可能有用途，但不能把真实成本从每个年份都移走。

低市盈率可能先从一个错分母开始

ALCOA案例中，读者若只看主要盈利、把一个季度乘四，便可能觉得股价便宜。脚注却列出扣特殊项目、考虑可转换权利后的其他每股数。原作者不是要求读者挑最低或最高，而是问盈利代表什么时期、分母有多少潜在股份、哪些费用被排除。简单倍数若口径错，后面精确计算也无法补救。

特殊损失不能在过去未来都消失

关厂、退出业务和合同成本，可能预估后一次计入。若管理层把它排除于当年常规盈利，未来实际支付又因已计提而不再影响所报利润，就容易给人每年都只见好事的印象。计提本身可以合理，问题是解释其所属时间、金额和后续变化。经营中经常出现的失败，不能因每次项目名称不同便永远当作例外。

税、折旧和库存会改变比较

过去损失产生的税上利益可能暂时提高后来净利，不能按永久能力估值。折旧分摊方式、研发支出处理、存货成本方法也会改变年度数字；须区分会计呈现、真实支出与税上结果。原作者主张把正常盈利与暂时税务利益分开。多年平均连同特殊损益，能帮助比较，再以相同口径的三年平均等方法检查成长，但周期和结构改变仍会影响。

收入提前，未必代表现金更多

评注用Qwest电话簿与后来报表重述，提醒确认收入的规则会改变账面增长。应比较客户已履行条件、付款和服务期间，而非看到确认就当新钱进来。Global Crossing把某些网络支出资本化，即先记作长期资产再分期计成本；长期有用支出这样处理未必不当，须问理由、使用寿命与口径改变，不能由后来破产倒推每项资本化都是造假。

重复减值与养老金假设要回查

Micron连续多个季度库存减值，说明非经常可能已成为持续状况。养老金预期回报提高，又可能减少当期计入的成本或提高报告收益，但期待不是市场已实现回报。应检查假设、义务与资金缺口。养老金预期提高不会自动使资产增多，实际投资结果和未来支付义务还须独立检查；当年的合理回报门槛也不能直接作今天标准。

从脚注回到有证据的估计

调整后盈利可以解释收购等条件，不能一概忽略，也不能照单全收。应对照正式报表、前后年及同行，查看资本化、递延、重组与规则变更究竟改变什么。互动把利润和倍数分别调节，是提醒先核利润含义，不替读者计算某家公司真实价值。原作者在ALCOA处承认缺少分配依据无法给精确答案，这种诚实比挑一个顺眼数字更可靠。

报告盈利如何偏离经济理解

01
口径选择
分母、确认时间与特殊项目改变表面盈利
02
比较失真
增长与市盈率因未统一的数字显得更好或更坏
03
核对
读脚注、多年和同行，将正常能力与暂时项目分开

动手比较

利润与愿付价格各做了什么

分别改变每股利润和估值倍数，拆开经营与市场评价的影响。

假设价格等于每股利润乘估值倍数；不计股息、增发、债务及税费，不是实际总回报。

先比较利润，再比较倍数，避免把全部涨跌归功于经营。

哪些条件会改变判断

多年平均、审计和调整后盈利均可能失真，须按具体报表核对。会计规则改变不是自动造假，资本化也不使支出消失；缺资料时应扩大估计范围。

试着判断一次。

一家公司每年都把不同项目的损失排除为非经常，最应追问什么？

查看来源与版本

The Intelligent Investor, Revised Edition

Chapter 12: Things to Consider About Per-Share Earnings; Commentary on Chapter 12 · EPUB spine 22 第1—104行；EPUB spine 34 第66—67行；EPUB spine 41 第77—94行

格雷厄姆正文于1971—1972年更新、1973年出版；Jason Zweig评注与新增注释为2003年材料，后来的案例不当作原作者当年已知。历史规则、利率与产品不作当前建议。 SBC养老金收益金额与百分比算术不一致，未引用其百分比。

依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。