聪明的投资者 · 第22篇

进取选股先证明优势，再证明筛子不是巧合

专业者也难跑赢，为什么仍有人能在冷门处寻找价值？

思考与判断

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可带走的原则

以可复查记录寻找自己能执行的优势，筛选只作调查起点；组合口径、遗漏样本和与自己不一致的结果都应保留。

先抓住这三句。

专业者竞争会使优势更难
历史策略记录要按类型复查
便宜的线索仍需质量与资产检查

可带走的原则

以可复查记录寻找自己能执行的优势，筛选只作调查起点；组合口径、遗漏样本和与自己不一致的结果都应保留。

比平均好为什么没有看起来容易

如果许多专业者研究同一资料，价格可能已反映多数已知情况，剩下变化又难预测。另一可能是研究者过分追求好企业，却忽略支付价格。原作者把这两种解释并列，不让普通人从专业者失败直接推论自己更容易成功。寻找冷门优势还须解释事实与价格为何有差，以及为何自己能更好理解和执行。

自己的方法也需要分门记录

格雷厄姆介绍前身合伙及Graham-Newman的经历，区分交易交换的套利、清算、相关证券对冲和资产折价。他后来放弃一些整体不够可靠的操作，不因曾经做过就永远坚持。历史上要求的收益和成功机会，是当时自己的筛选判断，不是市场公布概率，更不能保证今天复制。相关对冲也有融资、转换与交易失败的约束。

低倍数先缩小范围，不直接给答案

作者从历史股票指南中按价格相对利润较低找候选，再查财务、亏损纪录、当前分红、成长和有形资产。不同于防御者的条件可较有弹性，但一项好处不能掩盖关键偿债困难。低面值、低于旧高点或公司名称不起眼，都不等于低估；相反，规模较小也不自动毫无价值，仍要放进实际业务和组合。

实验需要比较合适基准和完整样本

本章尝试多个单一指标，结果不是每项都支持原先偏好。有些资料缺失或已从指南消失的证券未计入，可能使结果偏好；买一股每家与按公司市值加权，也会给组合不同权重。不能把这种差别全称作选股能力，更不能从一段两三年结果推出永久规律。统一投入、分红、费用与存续口径后，比较才较有意义。

看见反例，不必立刻否定也不能藏起

高于账面的巨型公司组在一段测试表现很好，作者承认它与自己的偏好不一致。这是研究纪律的重要一面：结果可以要求缩小结论，但不必凭单次就全换方法。低倍数也曾有失望阶段，便宜和市场认可不同步。互动的三张卡分别核对竞争、记录与反面数据，避免只保存能证明自己的片段。

资产余地仍须扣清责任

低于流动资产扣全部责任的股票，曾为作者提供较长期机会，机会多寡会随市场改变。它们也曾经历严峻考验，等待中还可能损耗资产。固定资产按零计入，是保守估计的一种方式，不保证其他资产真能收回。进取的工作不只是筛选更多数字，而是认真查何处可能错，并让仓位承受这种未知。

筛选如何变成可检验优势

01
假设
解释资料、竞争与价格为何可能不一致
02
记录
按策略、口径和全部样本检验结果，保留反例
03
执行
在价值依据与资源允许时行动，筛选本身不授予能力

动手比较

把判断拆成可核对的依据

逐张查看本章三条不同依据，分别判断它支持什么、不能证明什么。

卡片是对源书案例和论点的原创归纳，不给证据随意分数或假造概率。

把三张卡与自己的反例比较，不把著名人物当作结论保证。

哪些条件会改变判断

回看筛选受权重、遗漏、期间与成本影响，旧成功可能不能复制。折价资产也会消耗，相关对冲并非无风险；单项指标及一次试验不足以证明持续优势。

试着判断一次。

自选组每家公司买一股，基准按市值加权，两者结果不同，最先应检查什么？

查看来源与版本

The Intelligent Investor, Revised Edition

Chapter 15: Stock Selection for the Enterprising Investor（方法记录、筛选与单指标实验） · EPUB spine 25 第1—64行；EPUB spine 34 第75—78行；EPUB spine 41 第127—137行

格雷厄姆正文于1971—1972年更新、1973年出版；Jason Zweig评注与新增注释为2003年材料，后来的案例不当作原作者当年已知。历史规则、利率与产品不作当前建议。

依据以上指定版本作原创中文研习，保留重要论点、案例与条件；可与原书对照阅读。