价值研习投资互动图册
卷一 · 第21笔
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1973年
1972年税后净利还不到1000万美元，为什么大约1亿美元的市值仍可能留有余地？
价格与价值
开始阅读 ↓可带走的原则
读者集中而且执照有限，广告收入增加时，编辑和管理成本不必同比增加。要和保守估计的价值比过，才谈得上便宜。
1,060万美元买进花费
1亿美元当时的公司总价 · 大约
税后不到1000万美元1972年的利润
买进花费 · 1060万美元1973年春夏；买的是投票权较低的B股，约占全部A股和B股合计股本的9.7%
当时的公司总价 · 大约1亿美元1985年他说多数分析会估到4亿至5亿美元；那是十二年后的回顾
1972年的利润 · 税后不到1000万美元净流动资产是负数，所以不是按净流动资产折价买的
可带走的原则
读者集中而且执照有限，广告收入增加时，编辑和管理成本不必同比增加。要和保守估计的价值比过，才谈得上便宜。
01
1973年春夏，伯克希尔花1060万美元，买进B股，约占全部股本9.7%。公司有《华盛顿邮报》《新闻周刊》、四家电视台和两家广播电台。1972年税后净利不到1000万美元，净流动资产是负数。这不是按流动资产减去负债去买便宜货。
收入大约四分之三来自广告。家具店或酒的品牌经理，更愿意把广告放在城里读者最多的那份报纸上，也愿意为此多付钱。广告收入可以增加，编辑和管理的支出不必按同样比例增加，多出来的部分才能变成利润。报纸、周刊和执照有限的电视，是一起支撑盈利的。电视台的执照有限，别人想再开一家，执照拿不到。优势要能支持以后还赚得到钱，再和保守估计的价值比，才谈得上便宜。
02
叙事里写，他认为公司值4亿到5亿美元，市场只给大约1亿美元。1985年他再次这样说。本章作者怀疑这里有后见：投资已经成功，回顾时差价会显得更确定。1973年，这个4亿到5亿并不是已经谈成的成交价。
作者后来另写：就算更保守，只把公司看成2亿美元，1亿美元的市值仍大约是一半。2亿美元是作者事后的假设，不是巴菲特买进时已经算出、并且写明的估值。执照被取消或读者散掉，可能削弱盈利，余地要重估。那不是一份已经算好的、必然跌穿1亿美元的账单。静态的利润除以价格，也不是以后每年的收益。
03
他买的是票少的那一种股票。家族持有投票权高的A股，上市的B股最多只能选大约三成董事。朋友告诉格雷厄姆：就算买下大多数B股，也拿不走控制权。他写下承诺，在她允许之前不再加买，后来把投票委托给她的儿子。1974年秋他进入董事会，影响力来自她愿意听，不是来自股权已经过半。
股价低于保守算出的价值、公司又有多余的钱、而且不挤占还能创造价值的项目时，买回自家股票才成立。股数少了，留下的股东每股分到的权益变多。这和公司盈利自己增长、市场给的折价变小，是三层不同的事。热门资产价钱已经很高时，他不愿跟着出高价去买。优势若消退，剩下的钱要改放到更好的用途。耐心不是永远不调整。
04
买进之后，市值从大约1亿美元跌到大约8000万美元。员工罢工，电视台执照还有被取消的威胁。格雷厄姆和他一起捆报纸，常常到凌晨。直到三年之后，持股才回到买进的价钱。报价变低，不等于公司值的钱按同样幅度变少。
稳定的大股东让经理知道有人支持，才敢做要很多年才见效的决定。少买卖，也少付手续费和税。2005年这笔1060万美元的市值超过13亿美元，还不包含分掉的股息。那是后来的结果。报纸的优势后来也被新的广告渠道削弱，优势要重新判断，不是永远有效。
1972年利润不到1000万美元。报纸、周刊和有限执照一起支撑盈利，多收的广告才留得下利润。
4亿到5亿美元是后来的回顾。2亿美元是作者事后的假设。静态利润率不是未来回报。
低于保守价值、有余钱、不挤占好项目，回购才提高留下股东的每股权益。优势消退就要重判。
账页
假想账页把一年利润固定成10万元，只滑动购买价。利润除以买价是静态比率，不是未来回报，也不是回本要几年。不是华盛顿邮报的真实账。
买价从100万滑到200万，静态比率从10%降到5%。再回到邮报：读者和执照能不能继续支撑利润，账页量不出。1060万美元对的是大约9.7%的股份，不能和整个公司的利润直接除。
执照或读者若变弱，盈利可能下降，原先的余地要重估，并不是已经确定会跌穿1亿美元。4亿到5亿美元是后来的回顾，2亿美元是作者事后的假设，都不是1973年谈成的成交价。回购若价格已经高于保守价值，或把能创造价值的项目挤掉，留下的股东不会因此受益。报纸的优势后来会被新的广告渠道削弱。
1973年整个公司市值大约1亿美元，1972年税后净利不到1000万美元。更站得住的比较是哪一个？
优势要能支持以后还赚得到钱，再和保守估计的价值比。强并不代替价格。1亿美元是当时的总价，不是可以不看的理由。
广告增加时，编辑和管理不必同比加成本。4亿到5亿美元是后来的说法，不是1973年已经谈成的价钱。
回购要价格低于保守价值，还要有余钱，并且不挤占能创造价值的项目。贵了再买，每股权益不会因此变厚。
巴菲特的对账单 · 第 1 卷
第21筆 華盛頓郵報（The Washington Post）
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1060万美元买的是B股，约占全部股本9.7%，公司总价大约1亿美元。4亿到5亿美元是后来的回顾。2亿美元是作者事后的假设。税后净利不到1000万美元，净流动资产为负。