贾斯汀靴与顶峰砖

靴子和砖在同一家公司里，为什么一口价仍要把两门生意分开看？

生意与竞争

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可带走的原则

砖靠运不远形成本地优势，靴靠牌子和工艺。同一口价里，两门生意的护城河并不相同。

先抓住这三句

2000年8月1日以每股22美元买下全部股份。章首写公司总价5.676亿美元。
1999年每股盈余1.43美元，对每股22美元大约15.4倍。砖的经济运距大约250英里。
管理层把22美元里的大约18美元归到建材、4美元归到鞋。这是归类，不是两笔分开的成交价。

可带走的原则

砖靠运不远形成本地优势，靴靠牌子和工艺。同一口价里，两门生意的护城河并不相同。

一口价里有两门生意

2000年买下的是贾斯汀工业这一家上市公司，里面既有牛仔靴，也有砖。两家都从十九世纪末的德州起家，1968年并到一起。许多买家只想要其中一门，巴菲特买的是整家。6月见面后几小时，他传真出每股22美元，比前一日收盘17.88美元高出约23%。8月1日完成。

章首把全部股份写成5.676亿美元。这是公司总价。每股22美元只和每股盈余比。1999年每股盈余1.43美元，大约15.4倍。公司当时大约每100元股东账面资本赚10元，算过得去，并不耀眼。成交前一年，鞋子还在亏。

砖走不远

砖又重又便宜，运出工厂大约250英里，运费就会吃掉优势。每一座厂周围因此有一块本地市场：外地的砖很难运进来抢。建厂和销售网要先花一大笔钱，新来的人也不容易在同一块地方再盖一套。

在德州，大约75%的受访者能说出这个牌子，第二名大约16%。收购后总公司取消，靴业和砖业分开向波克夏报告。砖是现金的大头。运不远挡不住住房开工下跌：窑和人还在，要买砖的人仍会变少。

靴子的工厂停不下来

贾斯汀靴靠西部牌子和工艺，别人愿意为这个名字多付钱。它不是运费围出来的市场。1998年，新电脑系统要在圣诞旺季前把会计、采购和生产接上，上线却失败了，销售损失很大。整顿近两年，份额已经被对手拿走。

工厂的固定成本还在，订单一少，亏损会被放大。这不是五年下滑的唯一原因。到1999年，鞋类营收五年降了26%，从盈利920万美元变成亏损1600万美元，五座厂关掉两座。他看重两门生意的竞争地位、品牌，以及留在沃斯堡的经理。鞋业这场执行上的乱子还有修复潜力，不能保证修成。靴子的溢价和砖的运费优势，不能互相证明。

十八美元和四美元只是归类

成交一个月后，罗奇说：真正的价值在砖和建材。若按每股22美元看，大约18美元归建筑材料，4美元归鞋。这是管理层当时的拆法，用来说明他觉得巴菲特主要在为哪一门付钱。它不是两家公司各自签下的成交价，也不能把18美元拿去和某一座砖厂的资产相减。

相同的地方是：两门都要留下原来的人，总部仍在沃斯堡，巴菲特不派人进厂改流程。不同的地方是护城河。砖在2006年还被看成全美最大的砖厂；到2010年，全美砖产量从大约95亿块掉到25亿块。顶峰2009至2013年连年亏损，仍把销售点开着，因为关掉就等于退出那一块市场。母公司的资金让它扛得住固定成本。2012年订单回来，2014年销售回到不赚不亏。网点留着，是后来能接住订单的条件，并不是留着就一定会好转。靴子后来把大部分生产放到亚洲，品质和形象是否受损，买家之间仍有争议。

两门生意的优势不要串成一条

1
砖运出大约250英里就贵
重量把市场切成一块块。本地厂有成本优势，新厂又贵。这和客人是否喜欢牛仔靴无关。
2
靴子的系统乱了，工厂还停不了
1998年新系统在圣诞旺季前失败，销售和份额都受损，整顿近两年。固定成本把亏损放大，但不是五年下滑的唯一原因。
3
一口价里的归类
大约18美元对4美元，是管理层对每股22美元的拆法。两门一起买，并不表示靴子的故事可以为砖的价格作证。

账页

订单要过盈亏平衡

假想小店有一笔固定开支，订单少就亏。靴厂和砖窑都是这种结构：产量掉下来，人和窑不会跟着消失。不是两家公司的真实成本。

滑到75件是这张账的盈亏平衡。砖在本地仍可能守住价钱，靴子则要看时尚。模型把单价和成本固定住，所以看不出这两种差别，差别要回到案例里看。

它在哪些情况下失效

250英里的优势只在运费仍然高、本地没有同样有效率的新厂时成立。住房开工大跌时，运输优势挡不住需求减少。销售点靠母公司的钱留着，留着也不保证以后转好。靴子1999年的亏损连着系统上线失败和固定成本，牌子不会自动修好。18美元和4美元不是两笔可以单独成交的价格。

理解题

同一每股22美元买下靴子和砖。为什么仍要把它看成两门生意？

用自己的话记下这一笔